厦工股份难改盈利困局 两年三次融资

　　由于工程机械行业整体不景气，加上自身盈利下滑资金短缺，厦工股份开始频繁进行再融资。

　　继去年初定向增发大幅缩水，实际募从原计划的22亿元变为最终的区区2.5亿元之后，厦工股份“再接再厉”，于今年4月初再度发出再融资公告，拟公开增发不超过2亿A股，募集15亿元。这一公开增发方案尚未获得正式批复，“求资若渴”的厦工股份已经等不及了，今年6月14日公司迫不及待地发行了面值不超过15亿元的公司债券。

　　至此，不到两年时间，厦工股份就三次融资，资金压力之大可见一斑。

　　事实上，厦工股份1994年初上市以来再融资一直频繁，其增发三次，配股一次，通过债券融资两次。若此次公开增发获批，加上当年首发募资额，公司总共从资本市场募资近47亿元，但上市以来其累计分红仅5.4亿元。

　　公司频繁融资背后，其盈利水平却江河日下。自2011年一季度以来，其经营现金流已连续六个　　季度为负，扣除非经常性损益后的净利润已接连三个季度下滑，且下滑幅度越来越大。

　　定向增发无人问津缩水九成

　　“工程机械行业整体业绩下滑，不少产品都过剩，厦工还有这么高的再融资热情，真是不可思议。”近日，一名机械行业工作人员和记者谈到厦工股份的再融资时，一脸疑惑不解。而投资机构对厦工股份的再融资似乎也毫无兴致，这一态度在公司去年进行定向增发时已充分体现。

　　厦工股份去年2月推出定向增发方案，原计划向包括大股东海翼集团在内的不超过10名特定投资者定向发行不超过1.66亿股，发行价格不低于13.08元/股，募资21.65亿元。增发协议还规定，作为大股东的海翼集团认购金额不低于2.5亿元。

　　此次募资将用于挖掘机15000台生产能力技术改造项目和厦工机械焦作有限公司二期技改扩建项目。

　　随后，由于厦工股份在年中实施了分红，增发底价定在了12.98元/股。但厦工股份的股价在定向增发公布后一路下跌。从去年6月起更是步入单边下跌通道。

　　为提升股价，刺激投资者参与增发的兴趣，厦工股份费尽心思，一边着手进行资产收购，一边在二级市场上不断增持。

　　公司去年9月公告称，拟以1.62亿元受让厦工重工持有的厦工工业园B1地块和厦工工业园B2地块上的建筑物、构筑物、机器设备及土地使用权等部分资产。与此同时，大股东海翼集团在二级市场上增持117.92万股。之后公司多名高管也加入增持行列，董事长陈玲等9名董事和高级管理人员合计买入24.86万股。

　　但股东和高管的增持没能挡住厦工股份股价的节节下滑。其股价自2011年3月初18.26元/股的最高价一路跌至2011年底的8元/股附近，最低探至7.45元/股，虽然今年以来股价有所反弹，但仍低于定向增发底价。如此惨淡的股价表现显然无法激起外部投资者的认购兴趣。

　　事实上，去年较早推出定向增发的上市公司大多都面临着价格倒挂的窘境，一些公司为使再融资计划顺利成行而不得不宣布下调发行价，以吸引外部投资者认购，个别拿到增发批文的公司甚至终止原有方案，另立新的定增方案。但厦工选择“坚守到底”，最终结果是无人问津，没有一家机构参与其定向增发。

　　最终，这场用心用力的增发大战变成了大股东“一个人的战斗”。今年3月2日，厦工股份披露定向增发结果，以12.98元/股的价格向海翼集团发行1926.04万股，合计募资2.5亿元。这一募资额仅占到原计划募资金额的11%，缩水近九成。

　　增发和发债双管齐下再融资30亿

　　厦工股份董秘王智勇此前表示，挖掘机是近年重点发展的产品，目前公司拥有国内最完整的产品线，在去年行业整体增速不到10%的背景下，厦工挖掘机实现了50%的营收增长，市场占有率从1.6%提升至2.5%，这也是公司募资投向的挖掘机技改项目的原因。

　　但定向增发大幅缩水致使厦工原计划进行募投的两个项目无法如期推行。记者从厦工股份2011年年报和今年的中报中发现，挖掘机15000台生产能力技术改造项目还在实施中，但项目进展缓慢。

　　公司证券办工作人员日前对记者解释称，“项目进展缓慢的原因是差钱，这也是公司要继续再融资的原因”。在资金的重压下，厦工再度举起再融资的大旗。

　　今年4月初，厦工计划公开增发不超过2亿A股，募集15亿元。募投项目就是上次定向增发的两个项目，其中10亿元用于挖掘机15000台生产能力技术改造项目，5亿元用于厦工机械二期技改扩建项目。

　　该增发方案今年8月15日获得证监会有条件审核通过。上述证券办工作人员表示，“最后批复可能还需时间。”但15亿元能否改善公司资金紧张并满足项目需要呢？从项目投资情况看，并不乐观。

　　记者了解到，公司挖掘机15000台生产能力技术改造项目计划投资31亿元，但截至上半年，仅投入了1.8亿元。而另一个募投项目计划投资约10亿元，但目前仅投了6000多万元，后期所需资金仍较为庞大。

　　这或许是公司在等待公开增发获批的过程中迫不及待进行债券融资的原因。今年6月14日，厦工股份发行面值不超过15亿元的公司债券，其中11亿元用于还债。而大股东海翼集团正是此次债券的担保人。

　　但从募集书看，海翼集团自2010年末到2011年9月末的负债从200亿元升至269亿元，资产负债率从70%升至73%，若将此次厦工股份发行的15亿元债券计入海翼集团负债中，其资产负债率将增至77%。

　　而海翼集团担保的企业还不止厦工一家，算上本期债券的担保，海翼集团担保余额将增至39.2亿元，占其未经审计净资产的近四成，债务风险巨大。加上今年初为厦工股份的定向增发投入2.5亿元，此项债券担保到期能否实现，存在较大的不确定性。

　　盈利下滑资金压力大

　　厦工股份频繁再融资的原因，主要与当前机械工程行业的不景气有关，也与公司盈利水平持续下滑和资金异常短缺有关。

　　厦工股份所处的工程机械行业是一个竞争异常激烈的行业，由于去年以来固定投资及下游需求放缓，房地产持续调控，整个行业正在告别过去的爆发式增长，自2011年第一季度高速增长后，主要工程机械产品销量增速持续下滑。瑞银证券最近的报告显示，虽然今年8月份基建和地产投资反弹较明显，但工程机械产品8月销量继续低迷。

　　与此同时，厦工股份扣除非经常性损益后的净利润同比已连续六个季度下滑，盈利能力大幅下降。今年上半年实现营收43.28亿元，同比下降近四成，扣除非经常损益后的净利润4768万元，同比下降近九成。无奈之下，公司只得靠减持兴业证券获得的投资收益来大幅提升净利，上半年公司通过减持确认投资收益2.85亿元，占营业利润的八成。

　　业绩大幅下滑的同时，资金压力更为明显。自去年一季度开始，到今年上半年，厦工股份经营现金流已连续六个季度为负。较高的存货规模和数额巨大的应收账款占用了大量运营资金，这是导致厦工股份现金流告罄的重要原因。

　　自2009年至2011年，厦工股份存货分别为24.09亿元、28.53亿元和32.65亿元，后两年同比增长了18%和14%；其应收账款分别为6.24亿元、17.55亿元和32.88亿元，后两年同比增长181%和87%，增速为营收增幅的2倍和5.6倍。

　　今年上半年，公司经营现金流继续恶化，应收账款余额接近49亿元，较年初增长一半。公司经营净现金流出多达8亿元。

　　值得注意的是，厦工股份的应收账款增长远超业内同行。2010年底，比厦工营收略高但规模接近的柳工和山推股份应收账款均为14亿元左右，厦工当时应收账款约17亿元，但到2011年中期，柳工、山推股份的应收账款分别约为24亿元和22亿元，但厦工的已升到36.5亿元。

　　到今年上半年，厦工的应收账款多达49亿元，同期柳工才25亿元，山推股份才22亿元。应收账款悬殊的原因与厦工激进的信用销售模式有关。信用销售在提高业绩的同时也给企业的现金流带来压力。在公司资金本已紧张的前提下，公司为维护定向增发而迅速扩大信用销售规模，一旦融资不成，反而可能因资金链断裂或坏账剧增而陷入泥潭。