山水水泥中期票据违约藏流动性危机

  因控制权问题，融资渠道受限，资金链紧张，且面临多起债务诉讼，山东山水部分银行账户及资产已被查封或保全。

  2017年2月27日是山东山水水泥集团有限公司2014年度第一期中期票据“14山水MTN001”的付息兑付日，银行间市场清算所股份有限公司发布通知称，截至2月27日，仍未足额收到山东山水支付的付息兑付资金，暂无法代理发行人进行本期债券的付息兑付工作。

  招商银行也于2月27日发布公告称，由招商银行、兴业银行作为联席主承销商的“14山水MTN001”不能按期足额偿付，已构成实质性违约。山水水泥也于2月28日发布公告知会公司股东及潜在投资者，公司目前出现资金紧张，未能按时兑付“14山水MTN001”中期票据。

  据了解，山东山水水泥集团有限公司(以下简称山东山水)是港交所上市公司山水水泥的全资附属公司，也是山水水泥在境内的主要运营实体，主要从事水泥的生产与销售。山水水泥是全国十强水泥企业，2014年熟料产能5328.9万吨，位居全国第七位。

  根据招商银行日前发布的公告显示，因控制权问题，融资渠道受限，资金链紧张，且面临多起债务诉讼，山东山水部分银行账户及资产已被查封或保全。

  暴露流动性危机

  相关发行资料显示，“14山水MTN001”中期票据发行于2014年2月25日，发行规模为人民币10亿元，期限3年，债券利率为6.1%，应付本息金额10.61亿元。

  招商银行在近期公告中表示，将尽快召开“14山水MTN001”持有人会议，审议后续违约救济措施；将督促发行人尽快筹措偿债资金，同时根据持有人会议决议，具体开展违约处置工作，并保持与投资者及相关中介机构密切沟通，持续披露进展，切实保障持有人利益。

  10亿元中期票据违约对于企业来说意味着什么？在着名经济学家宋清辉看来，10亿元中期票据违约，数额巨大，暴露了该公司违约背后隐藏的流动性危机，稍有不慎或会给企业带来“灭顶之灾”。

  法治周末查询山水水泥2016年中期报告发现，山水水泥负债率较高，资金流动能力并不充足。截至2016年6月末，山水水泥总资产为267.81亿元，总负债232.6亿元，净资本负责比率高达81.2%，相较于2015年年底的77.6%攀升3.6%。

  山水水泥2016年年中报还显示，2016年1月至6月，山水水泥营业收入为46亿元人民币，较去年同期下滑4.6亿元，毛利为7.14亿元，营业利润率为-3.9%，每股基本损失0.21元。

  山水水泥发布的盈利警告显示，集团预期2016年度将录得与去年相当的未经审核的年度经营收入，仍处于持续亏损。根据目前资料，董事会认为，尽管截至2016年度固定资产、商誉及联营公司投资的减值损失、坏账准备及管理费用预期将较去年大幅减少，但水泥市场的持续整合致使2016年度预计将持续亏损。

  目前，因山水水泥股份的公众持股量不足，自2015年4月16日起正式停牌，至今仍未复牌，累计持续停牌时间已近两年。

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  屡陷债务违约

  事实上，山东山水在银行间市场公开发行的债券中，已出现过两期超短融和两期中票违约，涉及金额共达56亿元。据了解，其违约的债券分别为“15山水SCP001”“13山水MTN001”“15山水SCP002”和“14山水MTN001”，规模分别为20亿、18亿、8亿和10亿元。

  其中，2015年11月，山东山水因无法偿还到期的“15山水SCP001”20亿元债务，触发债务违约，更是成为国内超短融首例违约。

  山东山水为何会频繁陷入到债券违约之中？

  宋清辉认为，在经济下行的背景下，一些发行主体的基本面逐渐恶化，债券违约率上升是必然现象，这也是山水水泥频陷债券违约的根本原因。

  法治周末记者梳理资料发现，2016年三四月，东北特钢、广西有色接连违约，以及中铁物资等曝出风险事件，一度引发信用债剧烈调整，酿成局部流动性危机。

  2016年年末，违约事件再现抬头迹象，除了既有违约主体如东北特钢等之外，大连机床、中城建、博源控股也相继发生债券违约，并再度引起市场对于信用风险的关注及警惕。

  2017年1月16日，东北特钢和大连机床相继发生债券违约，而违约标的都是中期票据。

  “2016年以来负面信用事件持续不断，表明去年以来信用基本面出现的边际改善并未产生普惠效应，资质较弱的一部分发行人偿债能力依然很弱。随着信用分化的状况愈演愈烈，低等级发行人后续违约风险值得高度警惕。”宋清辉对法治周末记者表示。

  控制权之争持续发酵

  不过，宋清辉也告诉法治周末记者，在宏观经济下行时期，受经济波动影响，企业更易发生违约风险，但违约主体大部分还是自身的经营问题。

  法治周末记者了解到，近年来，山水水泥持续陷入股权争夺中，这场股权争夺战也被一些业内人士认为是不亚于“宝万之争”的宫斗大戏。

  而这场持续的股权争斗正是被认为是山水水泥近期票据违约的主要原因。招商银行作为山水水泥的联席主承销商在近期公告中提到，认为其债务违约主要是“公司因控制权问题，导致融资渠道受限”。

  2015年年底，天瑞集团成为山水水泥第一大股东后，与宓敬田等山东山水原辞职高管合作，接管了山水水泥董事会。但这遭到了原董事会的强烈抵制，甚至引起了新旧管理层之间的“武斗”。随着事态的逐渐平息，企业生产经营也慢慢步入正轨。

  宓敬田在去年12月召开的新闻通气会上表示，对于此前形成的违约债务，前任管理层在拥有银行额度的情况下故意违约，新领导班子接管后，生产经营迅速恢复，企业扭亏为盈，为债务和解奠定了良好基础。

  但好景不长，在进入新年之后，山水水泥又曝出新的控制权问题。

  2017年1月12日晚，山水水泥发布公告，称免除宓敬田在山东山水及附属公司的一切职务、权力及职责，包括其在山东山水的董事及副董事长职务，并且解除对其的雇佣关系。

  而宓敬田则是在1月10日宣布成立“党委专项工作小组”，统筹公司的生产、经营，以此架空董事会。

  3月2日，山水水泥再一次发布公告“澄清有关山东山水运营的报道”。公告称，宓敬田是假借山东山水党委名义，企图混淆视听，颠倒是非。其非法行为并未对该集团的营运或财务状况产生任何重大影响。

  法治周末记者了解到，接下来山东山水仍有“14山水MTN002”“14山水PPN001”合计超过15亿元的债券余额即将到期，兑付日分别为3月31日和5月12日。在公司控制权问题仍未解决的情况下，15亿元能否兑付或仍是一个未知数。