两年明讼与暗战：山水水泥三大谜团即将揭盅

  应第一大股东天瑞集团要求，山水水泥将于12月1日召开股东特别大会。如无意外，天瑞此次罢免、任命董事的议案将在山水投资配合下顺利表决通过。

  随着12月1日的临近，持续两年之久、围绕山水水泥(00691.HK)的“明讼”与“暗战”即将收官，笼罩在各方势力上空的疑云也将散去，外界最为关注的三大谜团即将水落石出。

  这三大谜团是，控制权最终花落谁家？备受摧残、行业竞争加剧下的山水水泥能否走出巨亏的泥潭？实际控制人张才奎命运又将如何？

  应第一大股东天瑞集团要求，山水水泥将于12月1日召开股东特别大会。吸取前两次股东会铩羽而归的教训，天瑞和山水投资此次特别申请在香港召开并由法庭指定大会主席。如无意外，天瑞此次罢免、任命董事的议案将在山水投资配合下顺利表决通过。

  这意味着山水水泥长达两年之久的内斗外争将告一段落，但可以预见的是，山水水泥实际控制人张才奎不会轻易认输退出，曾经联手公告全面要约收购的中国建材和亚洲水泥也不会就此俯首称臣，新的明争暗斗或许还将延续一段时间。

  控制权花落谁家？

  在一个要素自由流动的市场上，资本的力量最有话语权。天瑞目前拥有山水水泥28.16%的股权，为第一大股东。

  天瑞官网介绍，始创于1983年的天瑞集团，三十余年后，已成为集水泥、铸造、旅游、矿业、商贸物流、金融等产业为一体的股份制企业集团。2015年，名列中国企业500强第347位。

  其中旗下天瑞水泥(01252.HK)也是香港联交所上市公司，位列中国水泥上市公司综合实力排名第十位，生产企业分布于河南、辽宁、天津、安徽等省市，是河南省和辽宁省最大的水泥生产企业。2014年，参股同力水泥15.03%，成为同力第二大股东。

  2015年中报显示，截至6月底，天瑞水泥总资产为234.42亿元，销售收入34.8亿元，利润2.31亿元。三项指标均较去年同期有所下降，但与山水水泥中报巨亏10亿相比却又有天壤之别。

  山水水泥2015年中报显示，资产规模为360亿元，销售收入50.6亿元，净利润-10.96亿元。

  从资产规模和销售收入上看，山水水泥略胜一筹。

  今年4月16日晚，天瑞水泥发布公告，主席兼控股股东李留法持股70%的天瑞集团已收购山水水泥9.51亿股，占其股本的28.16%。港交所同步资料显示，天瑞集团于2015年4月15日，场内增持公司股票57.9万股。

  与此同时，山水水泥继早间发布暂时停牌公告后晚间再发长期停牌公告，称公司前一日收到李留法及天瑞集团提供的披露权益表格，由于天瑞集团关联方增持公司股份，公司公众持股量已经少于联交所规定的25%的底线，联交所已经指示山水水泥暂停股份及债务证券的买卖，直至公司恢复25%的最低公众持股量。

  被问及为何进入山水水泥时，11月17日到济南拜访债权银行的天瑞集团总裁李和平说：“这涉及我们的战略。我们的水泥在河南占65%的份额，为第一位；辽宁我们30%左右，和山水差不多，我们说我们第一，他们说他们第一。势均力敌最容易两败俱伤，这样的状况有一种协同最好，过去那种行政命令起不了根本作用，最好就是资本的纽带，你中有我我中有你，去年我们在河南就与同力水泥建立了这么一种关系，我们是第二大股东，现在我们和山水水泥建立起这么一种关系，在辽宁我们合起来就占到50%以上了。但我们确实没想到进来以后会这么麻烦，之前我们也做了一些基本面的调查，企业的基础很好，我们就进来了。”

  李和平承认进入前并未和山水董事会沟通，他说：“天瑞的战略现在公开了，如果当时讲了就不一定能实现。”他强调，进入是基于天瑞的战略，至于山水水泥管理层接受不接受不是天瑞需要考虑的问题。

  业内专家介绍，山水和天瑞在多个地区尤其是辽宁地区产能严重重合，此前两家为销售多次发生摩擦，在目前水泥行业产能严重过剩的情况下天瑞再走建新厂扩张的老路子肯定走不通，山水水泥发生的股权之争无疑为其提供了难得的良机，天瑞自然希望借助此次股权收购达到整合扩大的目的。

  虽然是第一大股东，但天瑞并非居于绝对控股地位，至今仍无缘山水水泥董事会就是一例。

  李和平介绍，刚进入后因为感觉自己不了解情况，没有急于要求进入董事会，后来看到山水前高管实名举报张才奎父子掏空企业，尤其是中报出来后看到巨亏10个亿，认为确实有问题了。

  天瑞曾分别于6月16日和9月2日两次以大股东身份发出通知，要求召开股东特别大会，审议包括罢免和任命新董事议案。一方面由于缺少其它股东的支持，另方面却遭遇到多家股东联手阻击，两次努力均铩羽而归。

  10月15日，天瑞再次要求召开股东特别大会，审议罢免、任命董事议案。11月4日山水水泥公告将于11月25日在济南山水工业园召开新的股东会。6日天瑞与山水投资向香港法院申请变更会议地址、由法庭指派主席等四项要求；13日，法庭同意所提要求，地址变更为香港，时间则改为12月1日。

  山水投资之所以鼎力支持天瑞集团自有其内在原因。

  山水投资“改朝换代”

  11月20日，冬天的济南一片雾霾。

  就在这天召开的山水投资股东特别大会上，张才奎、张斌父子被罢免董事职位。而在此前10月13日山水水泥股东大会上，张才奎已被罢免执行董事一职。

  在上市公司的结构图中，山水投资被设计为山水水泥的控股股东。

  山水水泥原是济南老国有企业。普通人的印象大概就是104国道边这家企业办公大楼上分外惹眼的大红广告牌——“翻身不忘毛主席，致富感谢邓小平”。但在业内山水水泥却是排名全国前十的优质企业。

  山水改制始于2001年，这年8月，由国有企业济南山水集团有限公司及其3947名职工共同出资组建济南创新投资有限公司，2004年企业整体改制，全部资产装入创新公司，2005年公司更名山水集团。

  山水集团的控股股东股东为张才奎和李延民等九名自然人，按公司法要求，另外3940员工的出资股权由张才奎和李延民代持，两人名下分别持股65.55%(本人13.18%，职工52.37%)和16.19%(本人6.79%，职工9.4%)；于玉川等七人直接持有自己的出资股权合计18.26%。

  2005年，山水集团开始实施以境外上市为目的合资计划。摩根士丹利添惠亚洲公司、鼎辉中国和国际金融公司出资5000万美元，获得山水集团49%股份。继在香港成立山水投资等三家公司外，2006年在开曼群岛设立中国山水水泥集团。3940名职工的股权被安排成张才奎和李延民在维尔京群岛设立的张氏信托和李氏信托的受益人权益。

  2008年7月，山水水泥在香港主板上市。张才奎出任香港上市公司山水水泥董事长。当时山水投资占比为32.27%，为上市公司控股股东。此后随着投行退出等股权变动，2014年中报显示山水投资股权下降到30.11%。

  张才奎于2013年11月推出退股计划，要将所有小股东股权悉数收归自己名下，引发不满。2014年8月23日，持有18.26%股权的7名显名股东联合700多名不具名小股东将张才奎告上香港高等法院。要求解除信托关系，归还各自股权，同时还申请了禁止令和托管令。所谓禁止令就是要求张才奎代表股东投票时要一一获得股东同意；托管令是将诉讼股东股权在案件审理期间交由第三方机构管理。此后又有许多职工参与起诉，9个月后，至2015年5月20日法庭判决前参与诉讼的职工股东已达到2426名。

  5月20日，香港高等法院林云浩法官签署了一纸判决，批准了原告申请的托管令。世界四大会计师事务所之一安永事务所廖耀强等人组成项目组成为托管人。

  香港知名律师余若薇认为，托管令签署意味着这部分股权在最终判决前将交由原告认可的第三方管理并支持原告方的合理请求。

  上述诉讼职工共拥有股权43.29万股，加上7名显名股东、山水水泥前高管的18.26万股，接近山水投资100万股总股本的2/3，成为山水投资话语权的决定力量。

  取得山水投资控制权的上诉小股东开始公开站出来表明自己的态度。

  一名参与诉讼的前高管告诉记者：“天瑞和山水在水泥行业以前就彼此知道，我们这些人的能力他们也都清楚，我们接触后有个共识，天瑞以后就是大股东，山水的具体运营还是我们这帮人，大家拧成一股劲，再创辉煌一点问题没有。”

  新当选的6名董事由廖耀强等3名托管项目组成员和2名香港业界人士及原董事于玉川担任。

  但遗憾的是，此时的山水投资已痛失上市公司第一大股东宝座。

  不容小觑的中国建材、亚洲水泥

  出现这一局面源自向中国建材(03323.HK)的定向增发。

  2014年10月27日，山水水泥发布公告，以每股2.77港元的价格向中国建材定向增发5.63亿股，占发行后总股本的16.67%，摊薄后的山水投资则缩减到25.09%。

  中国建材官网介绍，中国建材股份有限公司是中国建筑材料集团有限公司核心企业，于2005年3月28日成立，于2006年3月23日在香港联交所挂牌上市。截至2014年底，公司水泥年产能增至近4亿吨，居世界第一。2015年中报显示，公司净资产670.3亿元，销售收入483.4亿元，净利润15.7亿元。

  业内人士介绍，张才奎原本打算通过引入央企中国建材并与之结成联盟，两家36.67%的占比完全可以掌控上市公司。

  引进中国建材背后有地方政府的影子。张才奎于2013年推出退股计划引发多数职工不满后，职工多次向当地政府求援希望制止张才奎损害小股东的行为。出于维稳考虑，地方政府想出一条锦囊妙计：引进一家央企，此举既可以打破僵持局面，出了问题政府也可以责成企业领导立即解决。

  这对中国建材无异天赐良机。原先中国建材所属中联水泥与山水水泥曾达成默契，在山东枣庄一带划地而治，山水占据枣庄以北山东区域不再南下，中国建材亦不再北犯，定向增发无疑向中国建材打开了山水的大门。

  本来两家一拍即合的蜜月之旅却被另外两家企业的举动意外打破。

  从2014年4月起，亚洲水泥(00743.SH)不断在二级市场增持，到2014年12月1日时竟反超中国建材拥有20.9%的股份成为当时第二大股东。

  亚洲水泥于2004年4月在开曼群岛注册成立，资产总额近200亿人民币。2008年5月20日于香港主板上市。中报显示，亚洲水泥总资产193.7亿元，销售收入30.1亿元，净利润1258.6万元。

  亚泥最早以战略投资人身份出现，山水水泥2012年年报显示当年亚泥持股占比8.02%， 2013年底时为9.00%。

  今年7月20日，亚泥与中国建材联合发出全面要约收购建议。两家公司表示，有意共同提出自愿现金全面收购要约，按要约方将产生的要约价，收购所有股份，并正在考虑这项要约是否可行。

  围绕山水水泥的争夺，此时演变成阵线分明的两大派系，一方由天瑞和山水投资组成；另一方则由山水水泥实际控制人张才奎父子、中国建材和亚泥组成。

  此后双方围绕“清盘”展开新一轮的明争暗斗。最终以开曼群岛法院撤销“清盘”申请而告终。(详情见本报11月25日《山水水泥清盘博弈：控股权多方暗战》)

  前者目标明确，夺取山水水泥控制权；后者表面看只是亚泥加入战团，内里却发生根本变化，张才奎引进中国建材目的是背靠央企继续控制山水，但提出全面要约收购尤其是山水董事会提出“清盘”后则变成以中国建材与亚泥为主导试图联手拿下山水水泥的局面。

  外界分析，此时的张才奎要想继续掌控山水水泥已独木难支。

  追根溯源：退股方案引爆危机

  被罢免山水投资董事后，张才奎这位山水水泥实际控制人只剩下一个身份——拥有13.18%山水投资、3.3%山水水泥股权的自然人股东。

  对这一天的到来张才奎很清楚。5月20日香港法庭判决前，他提交辩状说：“如果法庭批准委托接管人，他们可能会解除我和我儿子董事的身份，委任另外的人士做董事。根据山水投资的公司章程，他们只需要取得一半股东的同意便可。如6个显名股东也同意，原告人就能达到罢免我和我儿子的目的，找另外人士接管整个董事局。”

  算下来，张才奎从一家优质上市公司董事长到今天这一步不过两年多一点的时间。如果重新来过，这位曾经的“国企好班长”是否还会推出引起轩然大波的退股方案？是否还会选择到香港上市？

  就退股方案及被罢免山水投资董事等事宜，记者多次试图联系张才奎、张斌父子，但电话一直未能接通。

  实际上，走到今天虽有偶然因素但其中却包含着必然。

  2008年香港主板上市时，山水水泥披露的业绩令外界眼前一亮，当年净利润超过10亿元。

  更令人羡慕的是，董事长张才奎年薪为1452.2万元，而到2011年张才奎在上市公司支取的年薪加分红合计约1.49亿元人民币。

  一位已经离职的前高管告诉记者，当年业绩说明会有投资者质问为什么董事长拿那么高的花红？他说是给整个管理层的奖励。实际上这笔钱就是老张自己的，管理层没有分到一分钱。

  2013年11月13日，张才奎突然推出面向7名显名小股东和3939名不具名职工的两套退股方案，分别是《中国山水投资有限公司股份回购方案》和《境外信托退出性收益分配方案》。

  之所以推出退股方案，源于上市时的“张氏信托”和“李氏信托”。原来这两个信托被设计为绝对酌情信托。山水水泥招股书称，“每位员工透过两个绝对酌情信托持股”，业内人士指出，绝对酌情信托与固定信托不同，固定信托的受益人则有权随时要求取回名下权益，绝对酌情信托的受托人可全权控制及处置信托财产，信托受益人可能“一分钱都分不到”。

  “用我们的钱买我们的股票”，这是多数职工看到退股方案后的第一反应。而仔细研究方案后更有上当的感觉，“一是这个钱可能会十年、二十年后才到手，如果三十年退完，按照每年通货膨胀6%计算，退给你300万只相当于今天的50万元左右；二是不管何时拿到钱，期间既不分红也不会有利息；三是以远低于4.02元的每股净资产(当时净资产价格)这样一个股价退股不合算也不合理。”当年一位出资20万元的职工这样告诉记者。

  但张才奎认为实际情况并非如此，在山水水泥散发的一份《致全体出资人书》中他说：“今年11月中旬，中国山水投资有限公司推出了《股份回购方案》和《境外信托退出性收益分配方案》，这是造福广大持股员工的好事，特别是为那些中小股东、家庭特别困难急需资金的股东提供了一个有序退出、尽快变现的通道。”

  双方各执一词，陷入僵持状态。随后，小股东选择了向香港高等法院上诉。

  山水水泥：未来路在何方？

  内斗引发业内群雄对山水水泥的“围猎”实际上是水泥行业产能过剩行业洗牌的一个缩影。

  各家之前都投入重金收购或者增发山水水泥股份，肯定不会轻易言退。

  李和平透露，天瑞增持山水停牌以后，应中建材的安排，他到北京和山水董事长张斌见面商谈复牌。但见面只说了两句话、不到十分钟便匆匆结束。

  李和平问，你有什么方案吗？张斌说没有。李和平一愣，说，那就先让下面(指具体办事人员)搞个方案我们再谈？随后无话可说，散去。

  李和平认为山水董事会根本没有诚意共事。他说，减持可以谈，但起码要有个方案，要减大家都减。我老远赶到北京，你什么想法都没有，什么意思？

  实际上最早通过增发引入的中建材也并不满足已拥有的股份，公开资料显示今年6月14日，山水水泥和中建材签订买卖协议，出售总计10.2448万股山水投资信托股份，中建材先期支付1亿元定金，该协议后来被香港法院叫停。

  有消息称，早在山水水泥董事会申请清盘前中建材就已暗中做好接管山水水泥的工作，圈定了多家山水最盈利的工厂并且做了资产、盈利预期等各方面的评估。

  亚洲水泥虽然在增持山水水泥到20.9%时仍然表示“只是财务投资”，但联合中建材全面要约收购山水水泥后表明亚泥已不再安于只作为一个财务投资人。

  11月18日山水董事会申请清盘后，境外媒体报道亚泥要“帮助山水水泥赎回在海外发行的5亿美元优先票据”，同时同意给山水提供8亿美元的信用额度，但前提是双方须就重组方案达成协议，8亿美元转为山水水泥股权。

  李和平的一句话或许代表了各方的心声。他说：“山水水泥还是一家质地优良的企业。”