[调研]水泥企业最新调研纪要（4.30）
4月中旬前后，长三角地区大面积推涨水泥价格，实际落实情况如何？中国水泥网水泥大数据研究院对浙江、江苏部分水泥企业进行调研，了解具体情况，主要内容如下......
四川双马:四川市场景气下行，公司业绩影响较大
2011/07/22 00:00
来源：长江证券 邹戈 刘元瑞
目前市场供给存在压力，成都市场由于集中度较高，需求旺盛，近期已经开始回复性涨价，但其他地区仍有下行风险，市场筑底反弹时间仍难确定。预计2011-2013年EPS分别为0.54、0.60和0.87，对应PE分别为21、19、13，首次给予“谨慎推荐”评级。......
事件评论
第一，四川市场开始走向底部，公司业绩受到影响
汶川地震后，四川产能投放很快，一举从8000万吨升至目前的1.6亿吨，特别是2010年，新投产产能达4000多万吨。不过在“三年重建任务两年完成”的激励下，到2010年二季度灾后重建基本完成。而四川市场的产能投放并未结束，目前仍有在建生产线16条，水泥产能约2500万吨，供给面的大幅增长开始形成巨大的产能压力，市场开始走向底部，水泥价格一度下行。再加上，报告期内公司淘汰了6号窑和绵阳分公司约20万吨产能，量价齐降下，2010年和今年1季度业绩大幅下滑。
从2010年和2009年的经营指标比较可以看到:
由于公司淘汰落后产能，2010年水泥销量同比下滑（一直以来公司基本上满产满销）；
水泥价格较上年同期下降约27元/吨；
灾后回复后，水泥成本得到改善，吨成本降低近11元；
吨净利较去年大幅下滑，09年12200万元的地震保险赔付是主要原因，但水泥价格的下滑同样影响很大；
比较吨净利和吨归属净利的变化，可以推断，宜宾子公司的盈利能力要优于公司本部，主要原因是本部生产线相对落后，吨成本较高。
今年1季度，公司收购都江堰尘埃落定，新增水泥产能约540万吨，约是公司原有产能的3倍，同时，都江堰水泥资产的盈利能力非常高，09、10年的吨净利均过百元。然而公司1季度的业绩却较去年同期吸收合并前还有下滑，难免令人不解。
比较2011年1季度和2010年1季度调整前后及都江堰经营数据:
比较2011Q1和2010Q1调整后数据，收入下降而成本上升。由于都江堰3线是在2010年底投产的，今年1季度正式投产，因此从产量上推断，公司今年1季度销量是有增加的，至少是持平的。综合来看，市场景气在下行。
2010Q1都江堰的高盈利有很大一部分要归结于所得税返还，如果将这部分扣除，按照正常的15%的税率，都江堰的净利润为5000多万，贡献约为2500万。结合2011年Q1的数据，我们判断受市场影响，都江堰的盈利能力同比下滑，而公司原有产能可能是亏损或持平。
综合上述的分析，我们认为四川水泥市场正在变坏，鉴于今年仍有不少新增产能，部分区域市场存在继续下行的可能。
第二，合并都江堰后管理大幅改善
市场虽然下行，但公司在吸收合并都江堰后，自身的经营管理控制能力得到了大幅改善。
第三，以新汰旧，提高盈利能力
报告期内，公司淘汰了6号窑和本部绵阳分公司20万吨的生产线，同时在建两条新线，分别是宜宾二线和江油新线，水泥年产能均为100万吨。宜宾二线预计将在今年年底投产，江油新线的进度将根据市场情况而定，若在2012年投产，届时公司总产能将达到870万吨，实际生产能力可能更高。
第四，见底后将迎来反弹，具备资产注入预期
综合考虑目前在建情况，四川市场可能于今年下半年到明年上半年筑底。目前，由于部分区域市场景气下行，许多小企业出现亏损，我们判断四川市场进入整合阶段的时间已经不远，随着整合带来的集中度的提高，东部逻辑将再现，届时，四川亦将迎来强势反弹。
从公司层面来看，自吸收合并都江堰后，拉法基控股比例已达到76%左右。目前，大股东有意将其在西南区域的产能逐步注入公司，若资产注入实现，公司预计将新增约2500万吨水泥产能，是公司已有和在建产能的3倍，公司将成为西南区域的霸主。
第五，市场启动时间仍难确定，暂时给予“谨慎推荐”评级
目前市场供给存在压力，成都市场由于集中度较高，需求旺盛，近期已经开始回复性涨价，但其他地区仍有下行风险，市场筑底反弹时间仍难确定。预计2011-2013年EPS分别为0.54、0.60和0.87，对应PE分别为21、19、13，首次给予“谨慎推荐”评级。
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