祁连山：以量代价 产能拓展进行中

　　2010年公司实现营业收入29.87亿元，同比增长21.5%；营业利润5.29亿元，同比增长24.0%；利润总额为6.11亿元，同比增长12.1%；归属母公司所有者净利润4.91亿元，同比增长20.4%；基本每股收益1.04元，略低于此前的预期。利润分配预案为：每10股派现1.50元（含税）。

　　公司是甘肃和青海地区的水泥龙头企业，2010年水泥产能超过1200万吨。同时积极发展商品混凝土业务，拓展产业链条，商砼产能达到180万平方米。

　　量增和期间费用率下降弥补价降对影响业绩。2010年公司水泥和熟料销量为835万吨，同比增长21%，产品综合价格为每吨291.5元，同比下降15.34%。同时在煤炭等价格上涨情况下，成本提升幅度较大，2010年全年营业成本同比增长35.54%，明显高于收入增长。2010年综合毛利率下降明显，综合毛利率为35.35%，同比下降6.7个百分点，其中第四季度下降最为突出，综合毛利率为31.10%，同比下降8.69个百分点。毛利率的下降主要是水泥毛利率下降的影响，2010年水泥毛利率为35.82%，同比下降7.57个百分点。2010年期间费用率为17.80%，同比下降4.46个百分点，其中管理费用率下降3.36个百分点。在销量增长和期间费用率下降的情况下，弥补了盈利能力下降的影响，业绩保持相对稳定的增长。

　　新建和收购拓展产能空间。公司自己新建的水泥熟料产能有3条熟料生产线，共计年熟料产能326万吨，预计将在2011年投产。同时通过收购形式收购张掖巨龙26%的股权和酒钢宏达建材60%的股权扩张水泥产能，公司在河西产能占比将达到40%左右。在国家对新建生产线严控的情况下公司作为中材集团的水泥公司未来收购将成为公司迅速发展的途径。

　　公司产能的释放和收购的进行，业绩将得到较大的提升。公司将以量增弥补价降的影响。

　　盈利预测和投资评级：预计公司2011-2012年的每股收益分别为1.49元和1.86元，按3月28日收盘价格22.89元计算，对应动态市盈率分别为16倍和12倍。考虑到公司产能的释放和收购带来的业绩提升。谨慎维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示：区域产能集中释放带来的区域供给过剩风险。