国泰君安：山水水泥估值接近重置成本

　　山水水泥（00691 HK）：估值接近重置成本，首次给予“收集”评级。

　　山水水泥是山东省最大的水泥生产商，2009年销售了3,780万吨水泥，全国排名第四。 2010年山水水泥的产能将达到4,830万吨，同比上升35.0%；和2,520万吨熟料产能，同比上升25.2%。它的销售收入在09年达到87.3亿人民币, 同比上升16.4%，毛利润达到17.8亿元人民币，同比上升11.9%。

　　辽宁和内蒙古的水泥销售将保持快速的增长。2009年7月，政府计划加大辽宁6大主要港口的基建投资而内蒙古有大量的煤炭和其他资源。我们认为这两个省的水泥需求增长将维持在高位，使山水水泥收益。

　　山水水泥的吨EV市值已经接近其重置成本。用未来1年的销售量估值，我们估计的山水水泥的吨EV估值接近人民币365元/吨，略低于它公布的重置成本人民币370元/吨。山水水泥在此处享有相当的安全边际。

　　我们对10-12年山水水泥的盈利预测假设是人民币0.320元，人民币0.429元，和人民币0.515元，同比增长26.3%，34.0%和20.1%。我们首次给予山水水泥4.50港元的目标价，相当于9.2倍的2011年市盈率和1.6倍的2011年市净率，相对与全球水泥股有折让。我们给予“收集”的投资评级。