天山股份区域特点明显 未来增长可期

　　疆内行业龙头 六成产能集中在东北疆

　　天山股份是新疆区域内最大的水泥生产企业，目前拥有年产1200万吨水泥的生产能力。公司实际控制人为中材集团，属于国家重点支持的12家全国性大型水泥生产企业。公司总产能的67%分布在新疆区内，新疆区内的产能有65%分布在东北疆。公司在疆内的市场份额约为47%，处于绝对领先位置。

　　新疆区内以天山山脉为界，在地域上可广义划分为南疆和北疆两大区域，其中位于新疆东部的吐鲁番、鄯善、哈密以及乌昌地区位于广义上的北疆地区，是新疆区域内经济发展相对较快的区域.公司在疆内的生产线仍以北疆分布较为密集，有20%的产能位于乌昌、吐哈及鄯善区域，可以充分享受区域经济发展而带来的增长机会。

　　新增产能方面，公司于米东新建的一条2000t/d生产线已于今年上半年投产，将成为08年的主要增量。此外公司在喀什新建的2000t/d生产线将于今年10月份建成投产，收购江苏恒来建材的5000t/d*1+2000t/d*1两条生产线将于今年三季度完成并表。明年的主要产能增量则来自于以上生产线的达产以及预计明年年中投产的江苏溧水5000t/d生产线以及下半年投产的塔什店2500t/d生产线。以上生产线全部达产后，公司总产能将接近2000万吨。

　　区域经济发展迅速

　　去年9月，国务院发布《关于进一步促进新疆经济社会发展的若干意见》，即32号文件。此文件是在国务院25个部门和单位组成11个专题组赴新疆进行实地调研的基础上形成的，包含工业、农业、能源、矿产、水利、交通、环境保护和生态建设等11个方面。文件明确指出，新疆是中国能源资源战略基地，是西部地区经济增长的重要支点，是中国向西开放的重要门户，是中国西北的战略屏障，在全国发展和稳定大局中具有特殊重要的战略地位。文件明确了新疆今后的发展方向，即：

　　推进优势资源开发。逐步把资源优势转化为经济优势。

　　加强薄弱环节的基础能力建设。

　　着力推进区域协调发展。重点扶持南疆喀什、和田、克州发展，集中力量改善农牧民生产生活条件。优化发展天山北坡经济带，推动天山南麓经济发展。

　　重点面向中亚扩大对外开放,形成西部陆上开放和东部沿海开放并进的对外开放新格局。

　　加大对口援疆工作力度，促进民族地区经济、政治、文化、社会全面进步。

　　文件中还提出了新疆未来发展的战略目标：

　　到2010年，新疆人均地区生产总值接近或达到全国平均水平，位居西部前列；城乡居民收入接近或达到西部地区较高水平；人均基本公共服务接近或达到全国平均水平；地方财政收入有较大幅度增长；单位生产总值能耗实现预期目标；生态环境得到改善。

　　到2020年，把新疆建设成为中国西部新的经济增长点和对外开放的前沿阵地，实现全面建设小康社会的目标。

　　32号文件是国家支持新疆发展的重要纲领性文件，将为新疆的发展构筑良好的政策基础。我们有理由相信，新疆未来几年将进入一个较快的发展时期。另外根据新疆国民经济和社会发展“十一五”规划，全社会固定资产投资年均增长16％以上，五年累计完成固定资产投资10000亿元以上，城镇化率提高到42％，这些都将为公司今后的发展提供有力的支持。

　　观察新疆固定资产投资历史数据可以发现，过去几年新疆的投资增速始终低于全国平均水平，而从今年开始呈现加速发展态势，我们认为在国家政策的大力扶持下，新疆未来的投资增速仍将保持较高水平。[Page]

　　区域特点明显 未来增长可期

　　新疆地处祖国大西北，远离内地，地广人稀，市场相对独立。大小城市都临水而建，属于典型的绿洲经济。2001-2007年，新疆固定资产投资投资增速始终低于全国平均水平，经济发展较慢。作为投资拉动型的水泥行业也发展较为缓慢，截止2007年末，新疆区统计规模以上的水泥企业52家，全区水泥产量1455.6万吨，水泥生产企业平均规模21.85万吨，与全国持平。由于区内绿洲经济的特点，水泥企业大都选择建设在各个绿洲组团附近，各区域水泥市场相对独立。由于各区域间运距较长以及单个城市水泥耗用量小，使得区域内存在大量的中小型水泥企业，和其他省份大量新建大规模生产线不同的是，新疆区内最大的水泥生产线也只有2500t/d。

　　新疆水泥企业的成本结构也与疆外明显不同，一般而言，水泥企业的原材料成本占到总成本的20%左右，煤炭电力等能源的成本占总成本的60%以上。而新疆水泥企业的成本结构恰恰与此相反，由于公路的长途运输，导致石灰石的成本较高，一般含税价在40-50元/吨左右。而由于新疆的煤炭资源储备丰富，煤炭价格保持在较低水平，即使经过今年的煤价上涨，目前北疆区域的煤炭价格仍然在200元/吨左右，这相对于内地企业是一个很大的优势。

　　此外不可不提的是新疆水泥的市场结构，目前已基本形成了以天山股份和青松建化两家企业为主导的寡头垄断市场，天山股份主打北疆市场，在北疆占据绝对优势，青松建化则主要占据南疆市场。2001年天山通过收购进入南疆市场，由此形成激烈的市场竞争，销售利润率不断下滑。此后的德隆事件使天山发展陷入困境，引发了低价倾销的局面。而青松建化抓住时机，进入北疆市场，形成“你中有我、我中有你”的竞争局面，此后随着企业竞争趋于理性，最终达成共识，只有从竞争走向竞合，实现行业自律，共同维护市场，才能稳定市场，使行业良性发展，维护企业利益。随着双方的合作，逐步巩固并形成了水泥价格体系，企业的利润率也由此不断回升。回顾新疆水泥行业走过的发展路程，确实使人感受到“市场如战场”这句话的真实意义，也更让人意识到目前这种局面的来之不易，身处其中的企业管理者应该比我们更加清醒的认识到这一点，在调研过程中，无论是天山还是青松，均明确提出“竞合”二字，我们相信目前的竞争格局能够稳定一段时间，这对于企业发展是有利的。

　　我们分析了新疆历年的固定资产投资额以及水泥产量数据，并对二者进行了拟合分析，可以发现，二者存在较强的相关性，每亿元固定资产投资可带动水泥消费0.7万吨左右，低于全国的平均水平，基本符合新疆绿洲经济的特点。

　　根据新疆“十一五”规划，5年内将累计完成投资10000亿元。2006-2007年疆内共完成投资3067亿元，08年预计将完成投资2000亿元，未来两年将完成投资5000亿元，水泥需求将保持稳定增长，产能利用率也将高位运行，新疆区内的水泥供需将出现略为偏紧的局面。事实上我们认为随着新疆区内基础设施建设力度的加强，每亿元固定资产投资所需的水泥用量将会增加，因此我们的测算仍是偏保守的。[Page]

　　盈利预测

　　我们根据公司在建生产线的竣工及达产进度以及公司各项业务发展状况，作出盈利预测：

　　我们预计公司2008-2010年每股收益分别为0.70元、1.11元和1.32元，对应10月8日收盘价动态PE分别为10.11倍、6.39倍和5.35倍，考虑到公司在新疆绝对的行业龙头地位以及未来较明确的增长，我们给予公司“增持”评级，对应目标价10元。