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风再起时,海螺水泥有望上演巨象起舞

2020/07/24 每日财报

业内人士认为以上逻辑并没有什么瑕疵,所以今天重点介绍一下水泥板块的绝对龙头——海螺水泥。......

前一段时间市场较为疯狂,但水泥建材板块却并不亮眼。业内人士给出的解释是目前南方汛情耽误了工程建设,导致相关板块没有向上异动,但根据他们调研的结果,随着过去几年由环保趋严而导致的去产能不断推进,目前水泥行业的供给已经偏紧,甚至可能出现缺口。而今年经济整体下行压力较大,基建还是要加码进行,随着下半年疫情和汛情的陆续结束,新开工项目有望带动水泥板块景气上行。

业内人士认为以上逻辑并没有什么瑕疵,所以今天重点介绍一下水泥板块的绝对龙头——海螺水泥

强周期属性的水泥行业

如果一个公司正在如火如荼的向上发展,那么往往是整个行业都在上行周期,跑赢行业可以,但要逆行业而动往往是艰难的。水泥行业的周期性属性明显,背后的决定因素是基建和房地产周期。带大家复盘一下过去十年的水泥行业。

2009年开始,水泥开启了上行周期,而这背后是四万亿计划的强烈刺激以及宽松的信贷环境下,基建和地产开始轮番发力刺激经济增长。2008年11月,为应对国际金融危机与重建汶川地震受灾地区,中国政府推出4万亿元投资计划,直接投向基础设施建设以及民生工程等领域,这些大家都听说过。

基建投资与房地产投资先后于2008 年11月以及2009年3月开始提速,在基建地产周期共振下,水泥产能逐渐释放,与之同步释放的还有相关公司业绩,2009-2011年,海螺水泥的营收增速分别为3.18%、38.04%、40.99%,归母净利润同比分别增长35.96%、74.12%、87.38%。

自2010年开始,房地产调控政策开始出现转向,由刺激需求导向转变为抑制房价导向,随后的调控政策接二连三地出台,调控力度也逐步增大,限贷限购措施逐渐升级,房价快速上涨的势头得到抑制,在房地产市场降温的情况下,四万亿计划政策的经济刺激效应也进入尾声;2010 年-2011年基建投资增速开始放缓,房屋新开工面积增速持续下行。2012年2月开始进入负增长状态,与此同时,2011年11月,工信部发布《水泥工业“十二五”发展规划》,明确要淘汰落后水泥产能2.5亿吨,2012年全年停产淘汰产能达2.8亿吨,为近年最高值。

即便在此情形下,水泥熟料的新增产能供给依然大于停产及淘汰,产能仍处于逐年增长的态势,在需求乏力的情况下,全国水泥价格持续走低,水泥牛市走向终结。海螺水泥2012年的年报显示,公司的营收和净利润分别同比下滑5.94%和45.58%。

2016年开始,行业整体开始恢复,从需求端来看,下游地产需求回暖,房屋新开工面积出现回升,商品房销售面积与待售面积增速差增大,地产行业去库存 效果显著。从供给端来看,水泥行业大型企业的合并重组与落后产能的淘汰提升了利润空间,水泥价格强势反弹。

注意到,以海螺水泥为代表的龙头企业明显跑赢行业整体,根源在于水泥价格上涨阶段海螺水泥能够迅速释放产能,成本的下降也使得公司的利润率水平提升。2016-2018年,海螺水泥的营收增速分别为9.72%、34.65%、70.50%,归母净利润增速分别为13.48%、85.87%、88.05%。

从需求端来看,去年水泥产量增速达 6%,是过去5年以来增长最快的一年。房屋开工建设增速保持稳定,虽然今年年初受疫情影响出现大幅下滑,但疫情稳定后降幅迅速收窄,客观来说,地产行业的水泥需求是持续超预期的,并没有出现大幅下滑的情况。另一方面,进入2020年之后,基建预期的增强也为水泥行业的需求增添了新的动能,这部分需求有望在下半年集中释放,在供给端产能不会大幅释放的背景下,水泥行业的景气度有望上行,这就是看好的逻辑所在。

龙头海螺,优势明显

海螺集团前身为安徽省宁国水泥厂。“海螺”的名称来源于宁国水泥厂的海螺牌水泥商标,而海螺牌的命名则选自宁国水泥厂石灰石矿山的名称“大海螺”矿和“小海螺”矿。1996年,在宁国水泥厂的基础上,海螺集团成立,总部移至芜湖,1997年,海螺集团以宁国水泥厂、白马山水泥厂为主发起成立安徽海螺水泥股份公司。

根据年报披露的数据,海螺水泥2019年的营收达到1570亿,扣非净利润为335.9亿,营收和净利润比华新水泥、山峰水泥和冀东水泥加起来都多,是水泥行业毋庸置疑的龙头。规模如此巨大的公司,业绩却能在过去十年保持25.22%的复合增长率,堪称大象起舞。

展开来看,水泥、熟料是公司的主要业务,此外公司也经营建材贸易、骨料及石子等,2019 年,在公司收入结构中,水泥、建材贸易、熟料、骨料及石子、其他分别占 63%、24%、6%、1%、6%。

除了盈利高增长,公司的利润含金量也非常高,自上市以来,除了2010和2011年,其余年度的净现比均大于1。过去三年的ROE 分别为19.12%、29.66%、27.03%,在整个A股上市公司中属于第一梯队,完全达到了巴菲特的选股要求。

业内人士发现,成本优势是海螺水泥领先业内的重要原因。2019年公司成本构成中原材料/燃料及动力合计占比达到78.1%。其中原材料主要是石灰石,燃料及动力主要是煤炭和电力,2016-2019 年,公司单吨成本均低于同业16-20元,相对较为稳定。随着矿山整治,行业吨原材料成本从2016年35元上涨到2019年48元,而海螺水泥早期收购大量廉价石灰石资源,形成了竞争优势。一方面保证了公司经营的持续性,另一方面低价的石灰石资源带来公司成本优势,但成本优势近年来有所缩小。

除了原材料成本具备优势,海螺水泥在费用端的管控也明显占优,公司每吨三费支出长期保持行业领先。根据各公司年报,2016-2019 年,海螺水泥的每吨三费低于行业16-21元,相对较为稳定。

公司三费较低,一方面由于公司在管理效率/人员成本控制上优势明显,另一方面得益于公司较低的资产负债率,使其单吨财务费用低于同业。负债较低的根本原因是海螺水泥资金流充足,根据公司2019年的年报,公司期末现金及等价物余额220.14亿元,为上市以来的历史新高。

其中,经营活动产生现金流量净额为407.38亿元,相对 2018年同期的360.59亿元增长46.79亿。期末货币资金为550亿,同时期末还持有公允价值高达168亿的银行理财产品。一季度货币资金继续增加至575亿,而同期的长短期借款分别为37.55亿和25.80亿,根本构不成偿债压力。2019年公司的资产负债率只有20.4%,是所有上市水泥企业中资产负债率最低的。

不仅是在国内市场领先,海螺水泥也是所有中国企业中在海外实力最强的公司。截止2019年年底,国内水泥企业海外的产能规模为3982万吨/年。其中海螺水泥、华新水泥、红狮水泥位列前三,产能规模分别为1094万吨、487万吨和 372万吨。

(责任编辑:梁爱光)

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