[原创]2012年水泥上市公司半年报分析

　　截止2012年8月30日，水泥行业半年财务报表已经都披露完毕，整体来说，水泥上市企业二季度主营营业收入同比负增长7.4%，上市公司净利润同比负增长84.41%，水泥行业景气度大幅下降。从数据上看，水泥企业的主营同比负增长有限，而归属母公司净利润同比下降幅度较大，可见水泥行业的景气度已经处于较低的水平。当期新增四家亏损公司，分别为宁夏建材、西水股份、福建水泥和四川双马，而其中三家毛利率小于10%。而同期最低的毛利率水平也在10%之上。2012 年行业利润同比大幅下滑，主要还是受到宏观经济持续放缓的影响，另外，新释放的产能也使得全国绝大部分地区产能过剩的态势更加严峻。我们采集了除去ST以外的上市公司，进行部分的数据分析，看看经济放缓到底对水泥行业产生了多大的影响。

　　1.上市公司收入及成本分析

水泥上市公司主营收入统计（单位：万元）

数据来源：各公司半年报业绩报告

　　从上述数据我们可以看出，虽然部分水泥上市公司2012年上半年主营收入同比还是在增长的，但是幅度非常小，并且主要集中在西北区域，而大部分上市公司主营收入呈现负增长的态势，其中不乏海螺、冀东这种业内巨无霸企业。

　　当主营收入呈现负增长的势头，必然是行业景气度较低的阶段，2012年全国水泥平均价格从年初的383元/吨，滑落到7月底327元/吨，水泥销售价格的节节下降是影响主营收入负增长的重要原因之一。

　　另外影响主营收入增长的重要因素就是产能利用率较低，2012年上半年，由于经济增速放缓，全国范围许多企业都采取了一定的措施来减缓实体经济对公司利润的影响。其中就包含了停窑限产，华东、京津冀、华中地区都有不少企业实施了该措施，因此水泥产量在上半年只同比增长了5.5%。

　　两大因素共同作用，导致2012年上半年水泥上市公司主营收入呈现负增长的形势，“管中窥豹可见一斑”，其他非上市公司或者小型企业，必然面临着更大的市场压力。

水泥上市公司主营成本统计（单位：万元）

数据来源：各公司半年报业绩报告

　　从主营成本来看，上半年上市公司的成本仍在增长，只有少部分企业同比有所下降。但是2012上半年PPI处于逐渐回落的趋势中，按理企业生产成本应该是逐月走低，但是多数企业主营成本仍在上涨，这其中有多项因素对主营成本产生影响。

　　新增产能是影响主营成本增加的主要因素之一。例如海螺水泥，上半年共计新增熟料1540 万吨，水泥产能1930 万吨，相对于2011年年底产能来说，也增长了10%左右，因此主营成本的增加也是正常的。

　　固定资产折旧增加以及人工支出增加也是主营成本增加的因素之一。上半年由于宏观经济的下行，导致水泥需求下降，因此销售价格和销售量都有所萎缩，而企业通过一季度或者半年度对全年折旧计提，做高主营成本，从而使得利润率较低也是情理之中。上半年既然外部形势差，就把利润重心转向下半年。至于人工成本最近几年一直在提升，因此人工成本支出提升也是较为正常的。

　　从以上分析来看，上市公司做高主营成本，是为下半年做打算，虽然目前经济形势尚未有起色，但是未来在宽松的货币政策和积极的财政政策支持下，水泥需求应该会比上半年有所好转，从而在未来显示水泥的盈利能力。[Page]

　　2.上市公司盈利能力解析

表1：水泥行业归属母公司净利润统计（单位：万元）

数据来源：各公司半年报业绩报告

　　上半年宏观经济的下行导致企业盈利能力较差，从以上的表格来看，绝大部分的企业上半年归属母公司净利润都比去年同期回落50%以上，与去年同期相比，还出现了4家亏损企业。当然净利润也有同比上涨的企业，但为数不多，部分跌幅较小的或者同比上涨的企业，基本都是综合性的上市公司，除了水泥业务以外还有别的经营项目。

　　在全行业利润下降的形势下，只有一家上市公司例外，那就是亚泰集团。虽然受到宏观经济影响和政策调控，使得销售量有所减少，但是由于东北新增产能较少，产能过剩情况比全国其他区域要好的多，因此销售价格保持在较高水平，充分弥补了销量下降所带来的不利影响。

　　至于另一家利润同比上涨企业--同力水泥，其实与大多数企业并无特殊，只不过由于中期收到增值税税收返还，因此归属母公司净利润有所上涨。

　　总体来看，销售价格逐月下降对净利润影响非常大，而目前企业利润增长只能依靠销售价格的提高，但是从目前的形势来看，产能过剩，需求低迷，销售价格上涨的概率较小，因此下半年企业利润的情况可能与上半年相仿。

表2 水泥上市公司销售毛利率表（单位：%）

数据来源：各公司半年报业绩报告

　　2011年，水泥上市公司毛利率状况较好，年平均毛利率达到28.7%左右，在费用较为稳定的情况下，净利润达到较高的水平。但是在2012年，整体毛利率大幅下跌，一方面企业计提固定资产折旧增加了成本，另一方面，主营收入也在下降，所以毛利率下降的幅度较大。2012年中期毛利率前五位的企业分别为亚泰集团（33.52）、金隅股份（29.49）、海螺水泥（26.91）、青松建化（26.36）、冀东水泥（24.53）。

　　半年报显示水泥上市公司上半年综合毛利率比1季度有所提升，但是提升较为有限，平均从15.5%上升到19.1%。提升原因一方面PPI下降导致生产成本有所下降，另一方面虽然价格有所下降，但是增加了销售量，因此销售收入也环比有所增长。

　　虽然毛利率总体水平下降，但是从下降的幅度就可以看出，哪家上市公司的经营能力更为优秀。如海螺水泥，2011年毛利率水平比平均大概高11%，而2012半年报中，比平均也高了10个百分点。而像福建水泥，2012年中期毛利率水平不仅大幅低于2011年的毛利率水平，而且也大大低于2012年中期的平均水平。因此可以看出海螺水泥的经营能力确实较行业平均水平要强，经营稳定性也比一般企业要高。[Page]

　　3.上市公司潜在风险分析

水泥上市公司应收账款统计（单位：万元）

数据来源：各公司半年报业绩报告

　　上市公司销售收入负增长，主营成本提高，净利润和毛利率水平双双下降，导致企业经营风险急剧增加。

　　而应收账款的增长幅度可以充分反映出企业经营的状况和潜在的风险。从上表看，大部分企业应收账款都有不小幅度的上涨，只有三家企业中期的应收账款有所下降。应收账款的大幅增加使得库存情况有所好转，但是只能维持较短时间，如果长时间的赊账销售，将使得企业资金链断裂。另外企业应收账款不断增长，反映出市场赊账销售成为主流，但是同时也反映出企业的销售遇到困难。应收账款的快速增长，目前使得企业经营现金流缩小，甚至出现负值情况，在未来或许会让企业计提损失有所增加，从而使得企业经营出现资金短缺的风险。应收账款的大幅增加还说明了企业面对下游企业谈价能力的减弱。

　　从数值来看，西北地区应收账款增长幅度最大，西北地区工程上半年停滞估计最为严重。中部地区虽然比西北地区略好，但还是有高过30%的增幅。而数值下降企业，应该是加大现金结算的力度，一方面降低库存，一方面减少应收账款，从而使得企业的财务状况保持相对健康。

水泥上市公司库存周转率

数据来源：各公司半年报业绩报告

　　库存周转率从半年期来看，要比一年期数值要小，因为下半年是传统旺季，消费量要大于上半年，因此库存周转率在下半年会有超过上半年的表现。从数值上来看，2012年上半年的库存周转率略低于2011年的情况，一些应收账款增加幅度较大的企业库存周转率反而较低，因此可见，市场需求低迷程度可能超过市场预期。

　　由于库存周转率没有标准评定好坏，只能拿同行业的来比较，从表上数据显示来看，华新水泥、同力水泥、尖峰集团、巢东股份、海螺水泥分列前五位，华新仍然高居首位，海螺排名有所下滑，排名靠后的企业只有去年30%左右的库存周转率，因此可见全行业库存周转都出现一定的困难。[Page]

　　4.上市公司全年度业绩展望

　　想要预测下半年上市公司业绩的预测，我们可以从以下三个方面来分析：

　　⑴水泥供给变化

　　2011年年底在建和拟建的新型干法水泥生产线根据不完全统计仍有85条，设计熟料产能1.14亿吨。而根据相关统计，2012年上半年新增熟料产能7586万吨，其中新增较多的区域是安徽、新疆、山东等省份。因此未来还将有5000万吨的熟料产能即将投产，未来新增的压力不算太大。

　　而淘汰落后产能方面，工信部7月9日公布了第一批企业名单，其中涉及水泥1053家总产能将达到21900万吨，同比增加了43%。由于目标订立在7月份，因此下半年将会逐渐得到落实，总体产能可能会有所下降。

　　综合来说，下半年供给形势比上半年要好，虽然淘汰后总量仍然是处于过剩状态，但是至少延缓了供需之间的矛盾。

　　⑵水泥需求变化

　　按照目前的经济形势和政策走向，水泥需求下半年增长与否主要还是看投资是否增长。如果固定资产投资增速能够摆脱下行趋势，进入反弹的走势，那么势必可能将引起水泥消费需求的增长。

资料来源：国家统计局

　　2012年1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）184312亿元，同比名义增长20.4%，增速与1-6月份持平。固定资产投资增速经历了长达一年的下跌后，在7月基础建设投资的增长平衡了房地产去泡沫化对投资的负面影响，使7 月固定资产投资累计同比增速与6月持平。因为投资仍是目前拉动中国GDP增长主要的动力，因此固定资产投资增速走稳意义重大。

　　由于经济下行压力较大，因此国务院总理温家宝多次强调要把稳增长放在更加重要的位置。而在稳增长政策的引导下，2012年7月以来，各地密集出台了经济刺激政策，可谓“四万亿”的加码。

　　从各省市的出台的政策来看，地方政府刺激经济政策主要分为两种，一是出台各种投资计划，以拉动投资为主，二是以刺激消费为主，其中拉动投资的政策占绝大多数。因此如果政策落实有效，那么未来国家固定资产投资增速可能快速上升。而固定资产投资增速如果快速上升，将带动水泥需求快速上升。

　　地方政策响应中央政策基调确实非常积极，但是最终还是要看落实完成情况，目前地方政府资金尚有困难，且推出的投资计划，大多超过自身财政收入，因此如果把融资问题解决了，那么经济下行的趋势将很快就被遏制，从而使趋势反转。

　　总体来看，下半年需求上行的概率还是有的，至少下半年的需求不会像上半年那么低迷。

　　⑶水泥价格趋势

　　2012年全国水泥平均价格从年初的383元/吨，滑落到7月底327元/吨，一直处于下跌的趋势中，唯有东北地区的价格保持较高，这也就是为什么亚泰在销售量下降的前提下，仍能保持净利润的增长。其他五大地区价格都出现不同幅度的下跌，华东、中南跌幅较大，拖累全国平均价格，西部地区整体价格水平也处在较低的位置。

　　价格水平未来保持在哪个位置还是由供求关系来决定的。根据前两点的分析来看，下半年需求增长的概率较大，供给也可能会有所减少，此消彼长，下半年的价格可能比6、7月份的价格要略好一些。

　　从以上三方面的分析来看，水泥价格较7月底的价格上升概率要大，需求较上半年上升的概率也较大，而供给减少是比较确定的，因此下半年水泥行业利润会比上半年有所提高，但是鉴于全国产能过剩严重，下半年水泥上市公司业绩的提升幅度不会太大。