环保产业“PPP+PE”并购模式兴起

  “十三五”期间环保产业站上风口，环保行业并购加快。据Wind数据统计，今年以来环保行业累计完成并购57起，金额近300亿元，包括跨域进入环保产业、调整战略布局、拓展细分领域、产业链深耕、海外并购等多种方式。来自上市公司、银行、PE等多种资本正在抢食并购大蛋糕。

  对比欧美环保巨头的成长过程，并购已经成为国内环保企业发展壮大的常态化途径之一。根据规划，“十三五”期间将培育多家千亿级的大型公用环保企业，环保行业并购重组热度将持续。在PPP大潮下，“PPP+PE”成为环保企业探索并购模式的重要方向。

  平台型企业受热捧

  环保类上市公司并购主要有三个方向，横向一体化、纵向一体化和平台化。

  对于业务单一的环保企业来说，横向并购是进入细分领域的重要手段，可以为企业成长打开新路径，向综合化服务方向推进。在这类并购中，并购方通常据此加码主业，加速公司成长。以龙马环卫为例，公司拟通过并购将龙环环境正在执行的项目打造成样板工程，成为公司环卫产业服务向全国扩张的孵化器。

  纵向并购则有助于企业延伸产业链，打破原有市场天花板。永清环保广州分公司总经理邓雄说：“目前公司市值100亿元左右，在这个阶段公司遇到了发展瓶颈，为此公司提出了新的战略规划，并购是战略落地的重要路径。”

  永清环保今年3月联合设立了15亿元的并购基金，主要瞄准新能源和节能环保领域。继一年前收购全球领先的土壤及地下水修复领域解决方案提供商IST公司后，近期公司又收购了加拿大原位热修复公司MC2的51%股权。在土壤修复领域形成了囊括研发、设计、修复药剂生产到工程施工各环节的完整产业链。

  相较于横向一体化的“跑马圈地”，近年来平台化更受环保上市公司热捧。启迪桑德、碧水源、万邦达、首创股份、维尔利等多家公司都将打造综合性环保服务商作为发展目标。随着PPP热潮推动政府投融资接口向优势公司倾斜，平台型环保公司接口价值持续提升。

  中信证券分析师认为，今年环保行业并购呈现两大新特点。与前几年纯粹财务性并购不同，今年以来，被并购标的管理层共同参与上市公司治理成为一种趋势。

  原来的南方泵业是纯粹泵业机械类公司，2015年，公司以17.94亿元收购了金山环保100%股权；2016年9.28亿元收购中咨华宇70%股权，布局环保工程及环评业务。公司改名为中金环境。金山环保董事长钱盘生担任中金环境副董事长，中咨华宇董事长郭少山担任中金环境总经理，而公司董事长沈金浩负责总体战略统筹，环保上市公司平台逐步建成。

  此外，相比于前几年的国内资产并购，海外资产并购比例明显提升。仅10月26日，就有格林美、巴安水务、碧水源旗下云南水务3家中国环保上市公司披露对海外环保上市公司的收购事项。

  业内人士指出，国内环保行业“产业体量巨大、企业小而散”。通过同业并购实现主业壮大或多元化布局打造综合平台，是环保公司发展的大趋势。随着PPP需求释放，部分环保公司实质上成为地方政府加强环境治理的新融资平台，平台型环保公司价值凸显。这将驱动环保企业加速收购兼并步伐。

  海外并购屡创新高

  在资本驱动下，2016年环保企业延续了去海外并购的热潮。据不完全统计，2016年以来，环保行业共发生12起海外并购案，并购交易总金额超过150亿元。

  以碧水源为例，公司以12.1亿港元入股港股盈德气体，成为其第一大股东。此外，苏交科收购美国环境检测公司Test America，中国天楹收购西班牙最大的环保公司Urbaser。

  值得注意的是，不少上市公司一口气收购了多家海外环保公司。天翔环境先斥资4.7亿元收购全球著名的环保分离设备制造及工程服务商美国圣骑士，以2.17亿欧元收购德国最大的污水、污泥处理技术和装备制造企业之一的贝尔芬格水处理技术公司；巴安水务继去年成功收购德国KWI公司之后，今年4月签署了收购瑞士水务21.7%股权的备忘录，8月又签署了收购德国ItN公司的备忘录。

  分析人士认为，相比国内市场动辄15倍以上动态PE，海外资产估值更便宜，并购资产PE通常在10倍左右，EV/EBITDA在7倍左右；同时海外环保公司技术领先，盈利较为稳定。不过，海外市场偏于成熟期，业绩通常保持平稳，增速成长性较慢。

  以“资本换技术”是大部分国内环保企业开启海外“取经”之旅的初衷。博天环境集团副总裁姬俊彪表示，“现在经济发展太快，企业靠之前的增长模式跟不上时代需求。国际并购业务是博天集团未来的方向，公司将在小而精的企业方面下工夫，打造技术服务产业。”

  E20研究院执行院长薛涛表示，中国环保企业海外并购目前已经跨越了进口设备、技术的第一阶段，处于从国外直接并购企业获得技术和并购投资运营公司的第二阶段。第三阶段则是像西门子、GE等公司一样，凭借核心竞争力成为泛国际化公司，拥有技术研发、市场战略和设备制造全链条业务。不过，从目前的情况看，中国环保企业与海外公司相比还有较大差距。

  兴业证券研报认为，国有企业立足做大规模，倾向于并购投资运营公司；民营企业重视技术研发，优先考虑从国外直接并购企业获得技术。国外技术先进，应用市场相对饱和，有极强的输出欲望；国内市场技术相对不太成熟，引进国外先进技术应用到国内市场是双赢的选择。

  多家环保公司人士对中国证券报记者表示，海外并购面临的一大挑战是，并购重组后不同文化的企业之间如何融合、整合。高能环境修复公司总经理魏丽表示，缺乏对海外市场全面了解和认识，缺乏强有力的地方合作伙伴，缺乏同海外市场对接的渠道和桥梁，是目前企业走出去面临的主要问题。

  “PPP+PE”模式兴起

  在轰轰烈烈的并购大潮中，不少公司也在探索新的并购模式。

  复星集团董事总经理张富强表示，在PPP大潮下，衍生出一种新的投资模式，即“PPP+PE”模式。“复星集团现在有大量的PPP合同订单，就此衍生大量的投资业务。通过合同导入的方式扶持技术型企业，让这些企业快速成长，营业规模和行业利率得到提升。同时，这些企业又成为上市公司的并购对象，形成一个闭环。”

  作为“大金主”，复星直接投资的环保企业不在少数。此前，复星已成为中山公用的第二大股东，博天环境的第三大股东。在PPP大潮下，复星集团成立了专业PPP股权投资平台星景资本，通融保险资金，以大规模、长周期、高稳定的资金作为保障，以PPP股权方式投资城市基础设施及水务环境领域的建设。

  截至今年5月，星景资本在全国范围内PPP储备项目规模达到近5000亿元，覆盖北京、天津、山东、河南、江苏、浙江、福建等多个省市，并与多个省级城市沟通落地省级母基金。

  今年5月，北控水务集团与星景资本在北京签署股权合作协议，成立北控星景水务股权投资管理有限公司，同时发起北控星景水务基金。

  “通过PPP合同导入，不少规模相对较小的技术型企业与大型产业投资者合作，企业品牌可以迅速成长。这实际上是另辟蹊径的快速成长。”张富强说。

  在生态建设领域，星景资本于2015年孵化了生态环境建设企业星景生态。第三批PPP示范项目DE涝洰河生态建设工程便是由星景资本和星景生态组成的互补性联合体中标。其中，星景资本发挥资本运作优势为项目融资，星景生态作为专业机构承担项目的施工建设和运营维护，两者密切合作，保障项目的“投资-融资-建设-运营维护”一体化顺利推进。

  “环保作为未来成长潜力很大的行业，资本市场将会有更多的并购手段呈现出来。”申港证券投行总经理魏庆泉认为，并购的根本方向应该基于产业的整合，并购不是花钱买资产、利润，而是并购细分产业，因此后期的整合很重要。

  “作为并购方的大型企业，要平衡好产业扩张和稳健经营的关系，过于追求一时的利润提高难以带给企业可持续发展，做好并购后的整合可以使后续发展更健康，并购也更有创造性。”魏庆泉说。