海螺水泥:海外市场及并购持续推进

  申万宏源8月26日发布海螺水泥研究报告，报告摘要如下：

  2015年上半年实现业绩47.05亿元，同比下滑19.17%，折合EPS0.89元。公司2015年上半年实现营收入242.23亿元，同比下滑15.85%;实现归属母公司净利润47.05亿，同比下滑19.17%，折合EPS0.89元，符合预期;其中Q2单季公司实现营收129.94亿元，同比下滑19.57%;实现归属母公司净利润29.92亿，同比下滑10.63%，折合EPS0.56。上半年公司水泥毛利率为29，24%，同比下滑8.61%，为12年以来同期最低水平。上半年公司投资净收益18.8亿元，主要因为二季度公司分别减持青松建化、冀东水泥10.01%和5%的股权，股权转让实现投资净收益 13.5亿元，占上半年净利润28.7%。不考虑股权转让对净利润的影响，15年二季度公司实现净利16.4亿元，同比下滑48.9%。

  需求低迷致二季度价格下滑，业绩负增长。上半年公司业绩负增长主要因为需求疲弱下水泥价格持续回落叠加二季度单季销量走低。公司上半年销量为1.157亿吨，较去年同期增加171万吨，同比上升1.6%。上半年华东地区高标号水泥价格308/吨，同比下滑65元，公司水泥吨价格209元，同比下滑43元。受益煤炭价格下降以及煤电消耗效率提升公司吨成本下降9元至146元/吨，但成本下降幅度远低于价格下滑幅度，上半年公司吨毛利59元，同比下滑31元。二季度单季水泥销量6521万吨，较去年同期减少84万吨，为同期历史首次下滑;二季度单季吨价格199元，同比下滑45元;吨毛利54元，同比下滑34;吨净利46元，同比小幅下滑5元。

  区域供给持续改善，四季度业绩有望回暖。上半年公司投产铜仁海螺(4500t/d)、贵阳海螺三期(4500t/d)、祁阳海螺三期(4500t/d)，共计新增熟料产能418万吨。15年公司所在重点区域长三角无新增产能，区域内供给关系有望持续改善。受房地产需求增速下滑和高温阴雨天气影响，水泥需求及库存承压，短期内华东长三角地区暂时没有价格普弹迹象，区域高标号水泥价格降至247元/吨，为08年来历史低位，同比下滑50元/吨，价格正逐步触底，下行空间有限。七月下旬开始湖南长株潭、贵州遵义和黔东南、广东珠三角等地价格反弹，幅度在10-30元/吨，八月初江苏南通、浙江杭州、温州水泥价格小幅调涨10元/吨，为后期水泥价格调涨打下铺垫。我们认为进入四季度，行业步入旺季、企业普遍有反弹需求和价格上涨弹性空间，盈利水平有望阶段回升。

  行业并购有望加速，海外扩张持续推进。上半年水泥需求下行基本面整体趋弱，公司作为龙头企业抓住兼并整合机遇，并购江西圣塔集团(熟料产能 480万吨)，成功进入赣州打通江西南北线。此外公司拟参股西部水泥，股权占比20%(扩股后占比16.67%)，为西部第二大股东，巩固在西北地区领先地位。海外市场方面，印尼南加海螺二期工程、印尼孔雀港粉磨站、马诺斯、西巴布亚、缅甸皎施等在建项目稳步推进，重点发展印尼、越南、老挝、柬埔寨和俄罗斯等国，长期来看公司预计海外投资将达100亿元，新增产能5000万吨。

  盈利预测及估值。我们预计2015年公司水泥销量2.4亿吨，同比基本持平，受益于企业规模扩张及煤炭价格下行，成本持续降低，我们维持公司15-17年EPS1.92/2.27/2.73元，维持"买入"评级。