水泥行业：寻找不确定性中的确定

　　我们也不用过于悲观，行业供需格局并未失控，且未来仍有些积极的因素，水泥行业可能在比较平稳的增长渡过本轮调控

　　相比2004年的行业供需情况，2009年行业供需格局并未失控

　　对比近两轮宏观调控时行业所面临的情况，除了期间煤价大幅上涨、下游需求增速放缓比较相似之外，期间最大的差距在于新增水泥有效供给(详见表3)，2004-2005年新增水泥有效供给的增幅在19.8%，而需求仅为10%左右，行业供需格局处于明显失控状态；而2008-2009年新增水泥有效供给的增幅在7.0%、7.8%，2008-2009年的水泥需求增速预计为8%、7.2%，行业的供需格局并没有失控。

　　而且对于产能供给的预测，我们对08-09年累计投产的熟料产能预测=1.15+1.38=2.53亿吨；根据水泥协会的统计，目前在建的生产线合计208条(含08年已投产的生产线)，合计熟料产能为2亿吨；而且据水泥协会的调研，目前208条的生产线中由于企业对后市判断不乐观，或者由于资金等方面的原因，有部分生产线建设已经停滞；综合来看，实际投产熟料的产能可能低于我们的预期。

　　水泥行业可能在比较会比较平稳增长渡过本轮调控

　　从水泥行业利润的表现来看，上一轮宏观调控，水泥行业受到价格下跌、成本上涨的双向挤压；而这轮宏观调控，尽管成本出现大幅上涨，但水泥价格上涨对成本的转嫁情况较好，使得水泥行业的吨盈利继续提升。其主要原因：一方面，水泥行业08年的供需格局还是向好的；另一方面，随着大企业集团的形成，大企业间价格协商机制也逐渐形成。

　　尽管2009年水泥行业供需格局具有不确定性，但其面临的供需格局明显好于上一轮宏观调控，而且随着大企业集团的形成，大企业间价格协商机制也逐渐稳固，大企业间不会再牺牲利益去打价格战，我们水泥行业会在比较平稳的增长渡过本轮宏观调控，应该不会出现利润下滑的情况。

　　寻找不确定性中的确定性机会及投资底线

　　下调行业至“中性”评级，在不确定性中寻找确定性的投资机会

　　尽管水泥行业后市面临一定的不确定性，但其实我们对水泥行业的观点仍是中性略偏乐观，然而为了谨慎起见，我们下调行业的评级至“中性”。

　　根据我们对08-09年全国各省(市)新增水泥有效供给来看(考虑到新建及落后淘汰两方面因素)，08-09年诸如北京、天津、河北、上海、江苏、浙江、广东、西藏、甘肃、宁夏等地区新增水泥有效供给的增速较慢(基本小于5%，具体参见表9)：其中，河北市场尽管08年1-7月水泥投资同比增长了234%，由于河北水泥产能基数大及落后淘汰力度也大，使得未来有效供给增速并不快；安徽市场水泥产能扩张偏快，但其主要是供应整个长三角市场；甘肃市场尽管目前新增有效供给较慢，但未来海螺水泥及中材集团在甘肃都有比较大的扩张计划，未来市场有效供给增长可能会较快。根据我们对各个市场的新增有效供给的分析，我们认为主要市场在华东、华南的海螺水泥、主要市场在河北的冀东水泥及宁夏市场的赛马实业，由于区域市场内供给增速比较慢，相对而言其景气继续向好的确定性比较强。