水泥行业：寻找不确定性中的确定

　　尽管水泥行业后市面临一定的不确定性，但行业的供需格局未失控，且有积极有利的因素存在，我们对水泥行业仍是中性略偏乐观，但为了谨慎起见，我们下调行业评级至“中性”，建议在不确定性把握确定性机会及投资底线。

　　上半年回顾：成本转嫁顺畅，行业盈利继续提升..从行业整体情况来看，上半年成本上涨推动水泥价格上涨，水泥价格上涨能够覆盖成本上涨，水泥行业的吨盈利继续提升，但由于煤炭价格在三季度快速拉升，预计三季度行业的吨水泥盈利有所下降。

　　从上市公司中报情况来看，21家上市公司实现净利润22.72亿元，同比增长40.5%；西部企业的盈利增长明显好于东部企业，主要由于西部煤价基数相对较低，西部煤价上涨的绝对值要明显小于东部的缘故。

　　供需格局展望：2009年水泥行业供需格局可能处于比较紧绷状态..供给方面：从新建产能来看，水泥固定资产投资有所提速，08年1-7月份，水泥投资同比增长了68.48%，尽管其中有价格及余热发电因素，但谨慎起见我们调高08-09年新建产能投放的预测，预计08-09年新增熟料产能分别同比增长30%、20%左右(我们中期预计熟料产能分别同比增长20%、15%)；我们认为落后产能淘汰可以达到预期，即未来3年淘汰落后产能5500万吨/年。

　　需求方面：1-7月水泥需求增速为7.4%，我们预计四季度需求可能小幅回升，预计08年水泥需求增速在8%左右；对于09年，灾后重建将刺激水泥需求，而房地产持续低迷是需求比较不利的因素，我们假设基建、农村市场的水泥需求增速为8%，灾后重建新增水泥需求0.4亿吨，房地产消费水泥下降10%，测算出09年水泥需求增长为7.2%左右。

　　综合来看，考虑到新建及落后淘汰，08-09年有效供给扩张分别为7.0%、7.8%，08年需求增速还是大于供给增速的，但09年需求增速与供给增速则相当，09年的行业供需格局可能处于比较紧绷状态。

　　我们也不用过于悲观，行业供需格局并未失控，且未来仍有些积极的因素，水泥行业可能在比较平稳的增长渡过本轮调控..相比2004年，本轮水泥行业的供需格局并未失控(上一轮供给扩张约19.8%，而这一轮供给扩张仅7.8%)，而且我们对新建产能的预测是比较激进的，我们对08-09年累计投产的熟料产能预测为2.53亿吨，水泥协会统计08-09年拟投产的熟料产能为2亿吨，而且据水泥协会了解，由于企业对后市判断不乐观或者由于资金等方面的原因，有部分生产线建设已经停滞；综合来看，实际新增熟料的产能可能低于我们的预期。

　　尽管行业确在一定的不确性，但在不确定性因素下存在一些比较积极的因素，如落后产能淘汰及灾后重建对供需格局是比较积极有利的因素，而且煤价快速拉升的艰难时期已经过去。

　　尽管2009年水泥行业供需格局具有不确定性，但其面临的供需格局明显好于上一轮宏观调控，而且随着大企业集团的形成，大企业间价格协商机制也逐渐稳固，大企业间不会再牺牲利益去打价格战，我们水泥行业会在比较平稳的增长渡过本轮宏观调控，应该不会出现行业利润下滑的情况。